ICO : les défis d’un secteur en voie de professionnalisation

« Il est bien évident qu’un régulateur ne laisse pas passer une opération sur son sol […] sans au moins, à un moment donné, y faire quelques investigations […] ou en posant quelques questions ».

Parmi ces opérations auxquelles Laurent Leloup fait référence figurent des ICO que la société Chaineum, dont il est président-fondateur, accompagne.

L’entrepreneur, à l’origine de l’association France Blocktech et auteur de « Blockchain : la révolution de la confiance », le reconnaît : l’AMF (Autorité des marchés financiers) scrute de près ces levées de fonds « new age » effectuées essentiellement en crypto-monnaies.

Chaineum, qui organisait ce jeudi 7 décembre une conférence dédiée au phénomène, s’était lancé sur ce marché en tant que conseiller dans le cadre de l’ICO de DomRaider.

Cette dernière s’est conclue au mois d’octobre, permettant à l’entreprise de lever une somme estimée à 35 millions d’euros pour son projet consistant à migrer vers la blockchain son activité historique de « dropcatching » (récupération et de revente de noms de domaines expirés).

S’armer pour l’avenir

« On ne peut pas […] cacher au public que l’AMF […] a été […] en grande partie dans cette opération », admet Laurent Leloup, non sans ajouter : « On pourrait dire qu’on aurait peut-être même fait des réunions, mais […] ça, je vous le laisse supposer… »

Des méthodes de suivi aux polices d’assurance, Chaineum s’est appuyé sur cette expérience pour adapter ses processus dans une logique d’autorégulation et poursuivre ses activités non plus en tant que simple conseiller, mais comme opérateur.

Des travaux sont aujourd’hui en cours sur les processus de vérification de l’identité des clients (KYC, pour « Know your customer »), le paiement ou encore la sécurité des smart contracts qui gèrent la rétribution des participants aux ICO.

En toile de fond, la consultation publique que l’AMF organise jusqu’au 22 décembre. « À partir de là, c’est [elle] qui va écrire le futur », déclare Laurent Leloup, en soulignant que l’autorité peut tout à fait « fermer la porte » ou imposer « des régulations un peu plus importantes ».

Chaineum travaille pour l’heure avec le cabinet d’avocats Kramer Levin, sous les fourches caudines duquel passe « tout ce qui est négocié avec les clients ».

À l’aventure

Quand bien même son ICO ne fut pas la première réalisée sur le sol français, DomRaider fait figure de pionnier.

Filiale d’un groupe né au début des années 2000 avec le site de jeux Prizee.com et qui s’est développé entre autres dans l’immobilier et l’investissement, la société avait lancé en 2013 son activité de dropcatching.

« On a vu apparaître les noms de domaines dans la blockchain et, en grattant un peu, les ICO », résume le directeur financier Christophe David.

Il a été décidé de migrer vers la blockchain la partie enchères et de construire un projet autour de cette technologie.

L’opération destinée à le financer a mobilisé près de 80 personnes, pour un budget d’un peu plus d’un million d’euros. Elle a impliqué la participation à une quinzaine d’événements à travers le monde et une campagne de communication allée jusqu’à la pub TV.

Un total de 560 millions de tokens (unités de valeur) ont été délivrés aux souscripteurs.

L’étape suivante a consisté à les faire coter sur les plates-formes d’échange, pour créer une liquidité.

En la matière, la référence se nomme Bitfinex. Mais « sauf à être une multinationale qui lance une ICO, il faut viser un petit peu plus bas », affirme Christophe David.

La question des tokens…

DomRaider a atterri sur HitBTC, neuvième plate-forme mondiale en termes de volumes d’échanges sur les dernières 24 heures, selon les statistiques de CoinMarketCap.

À partir de là, le défi a été de faire vivre le token sans forcément avoir de produit (la première phase de migration vers la blockchain doit, en l’occurrence, débuter en janvier 2018).

DomRaider a étudié le terrain en analysant 174 ICO lancées depuis mai 2017 avec des tokens basés sur Ethereum. Si quelques-uns se sont envolés, ils sont nombreux à avoir perdu en valeur. Une décote moyenne de 10 % par rapport au prix public est constatée dès l’indexation sur les plates-formes d’échange. Le taux atteint 30 % après un mois.

« La délivrabilité est un élément très fort d’appréciation du token », concède Christophe David, en poursuivant : « Bien souvent, il y a deux, trois clés de lecture dans les whitepapers [documents de présentation des projets] qui font dire si [la réalisation du projet] va être possible ».

La tentation est grande de manipuler les cours. Certains vont, déclare-t-il, jusqu’à dépenser les fonds levés lors de l’ICO pour acheter leurs propres tokens et ainsi créer artificiellement une liquidité.

Du côté de DomRaider, on exploite une méthode moins agressive pour donner une apparence de mouvement et ainsi s’assurer de rester indexé sur les plates-formes d’échange : des robots qui, moyennant quelques frais, achètent et vendent quasiment au même prix.

… et des investisseurs

Au-delà du financement réuni, l’exposition médiatique a entraîné une nette augmentation des visites sur le site et des transactions. Mais elle a suscité d’autant plus d’attentes… et de critiques.

« Les vrais investisseurs savent qu’il y a besoin de temps pour faire les choses. Et puis il y a [ceux] qui spéculent, qui sont dans une optique extrêmement court-termiste de gain et qui deviennent des détracteurs incroyables », déplore Christophe David.

Dans ce contexte, DomRaider a préféré rester discret à la suite de son ICO. La communication n’a repris qu’il y a une dizaine de jours, avec l’annonce d’un plan de recrutement d’une quarantaine de personnes. Elle s’assortit de la mise en place d’annonces hebdomadaires sur l’évolution du développement technique.

Quant au traitement comptable et fiscal de l’opération, c’est plus compliqué. L’entreprise est en demande de rescrit et « toutes les hypothèses sont budgétées ».

On se dirige, « à 90 % », vers une inscription en tant que vente. Mais des incertitudes demeurent, que ce soit sur l’éventuelle application d’une TVA ou sur l’écriture au bilan, les tokens ayant été pour une petite partie (moins de 20 %) vendus contre des monnaies fiat.

Comment est votre projet ?

La gestion de la réglementation fait partie, au même titre que les choix technologiques ou la complémentarité de l’équipe dirigeante, des critères qu’Exaegis étudie dans le cadre de son processus de notation qui peut aboutir à l’attribution du label « de confiance » icoTRUXT.

Comme le rappelle son CEO Laurent Briziou, le socle d’analyse est basé sur celui appliqué aux start-up « traditionnelles ». Il allie l’examen du risque financier (noté d’alpha à gamma) à la capacité d’exécution (de 1 à 3).

S’y ajoutent, pour les ICO, les spécificités de la blockchain associée et celles de l’opération en tant que telle.

Sur le premier point, Exaegis évalue le niveau de désintermédiation, de sécurité et de rapidité des transactions, de stabilité et d’immutabilité du jeton, d’interopérabilité, etc.

Sur le deuxième point, entrent en ligne de compte la qualité du whitepaper et la cohérence du smart contract, l’utilité des tokens et la possibilité de les échanger, la roadmap de développement, la présence en ligne de l’entreprise…

Le coût global d’une évaluation – qui comprend un audit sur site et peut être commandée aussi bien par un porteur de projet qu’une chaîne de consulting ou un investisseur – est annoncé à 8 000 euros, avec une mise à jour bisannuelle de la notation sur une période de trois ans.

On « tokenise » ?

Des acteurs comme Chaineum et Exaegis accompagnent ce que Paul Bougnoux qualifie de « tokenisation » de l’économie.

La banque d’affaires Largillière Finance, dont il est président, dispose depuis quelques années d’un département FinTech.

Celui-ci a progressivement élargi son prisme à la blockchain et aux ICO. Il en accompagne aujourd’hui quatre, que Paul Bougnoux préfère qualifier de « ventes de tokens », Largillière Finance se concentrant sur l’aspect « tokenisation » de l’activité plutôt que sur la levée de fonds.

Au 4 décembre 2017, la banque d’affaires recensait plus de 1 300 « crypto-actifs », dont le bitcoin, qui valait alors près de 13 000 dollars.

Elle ne scrute pas tant l’évolution du cours des crypto-monnaies que la capitalisation globale – environ 400 milliards de dollars – de ce qu’elle décrit comme une nouvelle classe d’actifs.

Si ces derniers restent aujourd’hui essentiellement des objets spéculatifs, les grands acteurs s’y intéressent.

Tandis que les premiers échanges de bitcoins doivent démarrer dimanche à la Bourse de Chicago, le Nasdaq prévoit de lancer, début 2018, des produits dérivés. Quant à Goldman Sachs, il a l’intention de développer une activité de trading dédiée aux crypto-monnaies.

Financiarisation

Les ICO sont l’un des leviers de création de ces crypto-actifs, à raison de plus de 3 milliards de dollars cette année. Une première société cotée vient de se lancer dans le bain, en l’objet de NAGA Group.

Si les premiers entrants furent des « crypto-enthousiastes », rapidement suivis par quelques investisseurs, les traders commencent désormais à prendre la main.

Sur les 129 fonds en crypto-monnaies que Largillière Finance a repérés en remontant à 2014, une centaine ont été créés cette année. Ils évoluent pour l’essentiel hors régulation, mais il y a des exceptions, à l’image de TOBAM, présenté comme le premier fonds commun de placement européen dédié au bitcoin.

Paul Bougnoux y voit une industrie émergente, lancée par des start-up innovantes et qui se professionnalise, avec des acteurs financiers qui entrent progressivement en jeu. Les régulateurs sont appelés à monter en puissance en conséquence.

Le sujet est plus large, sous l’angle de la « tokenisation » ou titrisation. Largillière, qui travaille sur ces sujets avec des acteurs de l’immobilier et de l’énergie, donne l’exemple d’un AccorHotels qui, pour financer l’acquisition de son foncier et faire l’apport en fonds propres afin de lever de la dette, titriserait une partie de son parc de chambres.

Cryptologue et enseignant à l’University College de Londres, Nicolas Courtois fait le parallèle avec un écrit de 1994 signé d’Edward de Bono (qui a théorisé la pensée latérale) et intitulé « The IBM Dollar ».

Il y est prédit que des sociétés allaient pouvoir lever des fonds en émettant, plutôt que des titres, leur propre monnaie, comme peut le faire un État – certains ont d’ailleurs franchi le pas des devises électroniques, à l’instar de Dubaï avec l’emCash.

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